來源：中金點(diǎn)睛

　　Abstract

　　摘要

　　4月3日以來，美國“對等關(guān)稅”政策打壓經(jīng)濟(jì)增長預(yù)期[1]，布倫特油價(jià)雙日大跌12.5%，并在上周進(jìn)一步跌破65美元/桶；回顧歷史，類似的價(jià)格跌幅大多發(fā)生在經(jīng)濟(jì)衰退時(shí)期。需求預(yù)期承壓之際，OPEC+決定在5月加速增產(chǎn)，超出市場預(yù)期，我們認(rèn)為或受到政治和地緣等外部因素的影響，并將加劇石油市場過剩壓力。高頻數(shù)據(jù)顯示，3月以來美國石油活躍鉆機(jī)數(shù)開始下降，北美頁巖油的成本考驗(yàn)可能已經(jīng)到來。結(jié)合年初以來基本面變化，我們上調(diào)全年石油供需過剩預(yù)期至67萬桶/天，下調(diào)布倫特油價(jià)年中樞至70美元/桶，2-4季度中樞分別為67.5、72.5、65.0美元/桶。此外，風(fēng)險(xiǎn)情形下，若貿(mào)易摩擦下全球經(jīng)濟(jì)增長進(jìn)一步承壓，或?yàn)橛蛢r(jià)帶來約5美元/桶的額外下跌空間。

　　OPEC+產(chǎn)量政策或受外生因素影響，可能加劇過剩壓力

　　4月3日晚，OPEC+決定在4月如期開始增產(chǎn)，并在5月提速增產(chǎn)，超出市場預(yù)期。一方面，OPEC+或尚未面臨需要采取“低價(jià)保額”的外部壓力。全球油氣上游投資強(qiáng)度依然處于歷史偏低水平，2021年以來北美頁巖油企業(yè)資本開支強(qiáng)度也有所減弱。2024年以來，美國原油產(chǎn)量高位企穩(wěn)，頁巖油增產(chǎn)降速趨勢已基本確認(rèn)，非OPEC供應(yīng)增長也明顯放緩。因而我們認(rèn)為，當(dāng)前OPEC+面臨的外部競爭壓力與1985年和2014年并不可比。另一方面，雖然OPEC+內(nèi)部存在一定的產(chǎn)量紀(jì)律問題，但沙特和俄羅斯等OPEC+核心成員國對于“減產(chǎn)挺價(jià)”策略也并未出現(xiàn)類似于2014年和2020年的較大分歧，高油價(jià)仍為其保證財(cái)政盈余平衡的共同訴求。據(jù)IMF測算，2025年沙特財(cái)政盈余平衡油價(jià)約為84美元/桶。俄羅斯財(cái)政部近期表示[2]，1Q25俄羅斯石油收入同比下降10%，油價(jià)繼續(xù)下滑可能進(jìn)一步加重財(cái)政收入壓力。近期俄羅斯也已公開承諾會遵守產(chǎn)量紀(jì)律，并提出“若市場條件惡化，增產(chǎn)決策可能扭轉(zhuǎn)”[3]。

　　我們認(rèn)為OPEC+的增產(chǎn)決策或受到政治或地緣等外生因素影響，并可能為石油市場帶來過剩壓力。考慮實(shí)際產(chǎn)量計(jì)劃執(zhí)行情況，我們測算5月加速增產(chǎn)后，今年OPEC+原油產(chǎn)量的實(shí)際同比增量空間或從22萬桶/天提高至32萬桶/天。按當(dāng)前增產(chǎn)計(jì)劃，OPEC+供應(yīng)增量的集中釋放或待2026年，在地緣供應(yīng)影響不進(jìn)一步發(fā)酵的情形下，可能進(jìn)一步加重過剩壓力，我們認(rèn)為產(chǎn)量政策的后續(xù)執(zhí)行或仍存不確定性。

　　北美頁巖油的成本考驗(yàn)已至，活躍鉆機(jī)數(shù)開始下降

　　在3月8日發(fā)布的研究報(bào)告《石油：拋售后的底部支撐在哪？》中，我們提出若WTI油價(jià)中樞進(jìn)一步下移，北美頁巖油或迎來成本考驗(yàn)。1Q25達(dá)拉斯聯(lián)儲的調(diào)研結(jié)果[4]與我們對美國頁巖油的成本測算基本相符。近120家美國油氣勘探企業(yè)預(yù)計(jì)，在2025年實(shí)現(xiàn)新井鉆探盈利所需WTI油價(jià)平均為65美元/桶。分公司規(guī)?？?，產(chǎn)量低于1萬桶/天的生產(chǎn)商進(jìn)行新井鉆探所需WTI油價(jià)約為66美元/桶，產(chǎn)量高于1萬桶/天生產(chǎn)商約為61美元/桶。

　　高頻生產(chǎn)指標(biāo)顯示，北美頁巖油的成本考驗(yàn)可能已經(jīng)開始。WTI油價(jià)中樞自3月以來降到65-70美元/桶區(qū)間，并在4月以來進(jìn)一步回落至65美元/桶以下，Permian產(chǎn)區(qū)的石油活躍鉆機(jī)數(shù)已經(jīng)有所下降。由于石油活躍鉆機(jī)數(shù)在3月降至289部，我們測算Permian產(chǎn)區(qū)頁巖油產(chǎn)量或從今年中開始迎來環(huán)比減產(chǎn)壓力。截至4月11日當(dāng)周，Permian產(chǎn)區(qū)石油活躍鉆機(jī)數(shù)已進(jìn)一步降至286部，較2月底累計(jì)減少16部。同時(shí)，Permian產(chǎn)區(qū)舊井衰竭壓力在今年3月已進(jìn)一步增加至42.7萬桶/天，DUC井存量也基本低位企穩(wěn)。我們更新不同WTI油價(jià)中樞情形下Permian產(chǎn)區(qū)頁巖油產(chǎn)量的測算，若2-4Q25 WTI油價(jià)中樞持續(xù)低于65美元/桶，我們預(yù)期Permian產(chǎn)區(qū)全年頁巖油產(chǎn)量或同比下滑。

　　過剩壓力挑戰(zhàn)成本支撐，下調(diào)油價(jià)中樞預(yù)測

　　一季度全球石油需求同比增長約122萬桶/天。其中，1-2月需求表現(xiàn)超出市場預(yù)期，美國成品油消費(fèi)保持3%以上的同比增速，我國成品油表觀消費(fèi)也同比增加約1.7%。但3月以來，需求增長邊際有所放緩，美國成品油消費(fèi)同比下降約1.2%、OECD歐洲同比下降約0.1%，印度成品油消費(fèi)同比降幅也進(jìn)一步擴(kuò)大至3.1%。全年看，基于OECD對今年全球?qū)嶋HGDP同比增長3.1%的最新預(yù)測，我們預(yù)計(jì)全球石油需求同比增加約103萬桶/天。其中，考慮對等關(guān)稅政策執(zhí)行仍存不確定性，其不利影響并未完全納入，我們也對進(jìn)一步的需求沖擊進(jìn)行了分情形測算。

　　我們當(dāng)前預(yù)期今年全球石油供應(yīng)同比增加約163萬桶/天。其中，OPEC+增產(chǎn)決策或受外生因素影響，但或暫未面臨需要采取“低價(jià)保額”策略的內(nèi)外部壓力，我們認(rèn)為漸近增產(chǎn)或仍為OPEC+的基準(zhǔn)路徑，并假設(shè)伊朗原油產(chǎn)量同比持平、哈薩克斯坦原油產(chǎn)量不進(jìn)一步環(huán)比增加；北美頁巖油的成本考驗(yàn)已經(jīng)開始，我們下調(diào)美國原油產(chǎn)量增速，預(yù)計(jì)頁巖油產(chǎn)量全年同比基本持平。全年平衡看，全球石油供需或過剩67萬桶/天，我們下調(diào)2025年布倫特油價(jià)中樞至70美元/桶，2-4Q25季度中樞分別為67.5、72.5、65.0美元/桶。風(fēng)險(xiǎn)情形下，若貿(mào)易摩擦下全球經(jīng)濟(jì)增長進(jìn)一步承壓，或?yàn)橛蛢r(jià)帶來約5美元/桶的額外下跌空間。

　　初步展望2026年，需求增長和地緣局勢影響均存在較高不確定性，我們認(rèn)為或需進(jìn)行分情形討論。一方面，若貿(mào)易摩擦拖累全球經(jīng)濟(jì)增長進(jìn)一步降速，布倫特油價(jià)中樞或下移至60美元/桶下方，促使高成本供應(yīng)進(jìn)一步退出。另一方面，地緣局勢對伊朗、委內(nèi)瑞拉等石油供應(yīng)的影響也仍待觀察?；仡櫶乩势盏谝蝗纹趦?nèi)，伊朗原油產(chǎn)量在2018和2019年分別同比下降23萬桶/天和121萬桶/天。2024年伊朗原油產(chǎn)量已回升至329萬桶/天，較2019年增加約94萬桶/天；原油出口恢復(fù)至170萬桶/天，較2019年增加約110萬桶/天。如果伊朗供應(yīng)的潛在減量兌現(xiàn)，我們認(rèn)為或能夠?yàn)镺PEC+進(jìn)一步釋放剩余產(chǎn)能提供更多空間，對于邊際生產(chǎn)者的成本挑戰(zhàn)可能緩解，在此情形下，布倫特油價(jià)中樞或有望保持在70美元/桶上方。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：全球經(jīng)濟(jì)增長放緩超預(yù)期、地緣局勢變化超預(yù)期、OPEC+產(chǎn)量政策轉(zhuǎn)變、美國能源政策轉(zhuǎn)變

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　　正文

　　4月3日以來，美國對等關(guān)稅政策打壓經(jīng)濟(jì)增長預(yù)期，布倫特油價(jià)雙日大跌12.5%，并在上周進(jìn)一步跌破65美元/桶；回顧歷史，類似的價(jià)格跌幅大多發(fā)生在經(jīng)濟(jì)衰退時(shí)期。需求預(yù)期承壓之際，OPEC+決定在5月加速增產(chǎn)，超出市場預(yù)期，我們認(rèn)為或受到政治和地緣等外部因素的影響，并將加劇石油市場過剩壓力。高頻數(shù)據(jù)顯示，3月以來美國石油活躍鉆機(jī)數(shù)開始下降，北美頁巖油的成本考驗(yàn)可能已經(jīng)到來。

　　圖表1：1988年至今布倫特油價(jià)雙日跌幅超12.5%情形

　　資料來源：彭博資訊，中金公司研究部

　　圖表2：布倫特原油期貨遠(yuǎn)期曲線

　　資料來源：彭博資訊，中金公司研究部

　　OPEC+產(chǎn)量政策或受外部因素影響，可能加劇過剩壓力

　　OPEC+從4月開啟增產(chǎn)周期、并計(jì)劃于5月加速增產(chǎn)。4月3日晚，OPEC+決定在4月如期開始增產(chǎn)，并在5月提速增產(chǎn)，超出市場預(yù)期。據(jù)會議結(jié)果，8個(gè)額外減產(chǎn)執(zhí)行國將在5月將產(chǎn)量配額提高至3096.3萬桶/天，即此前計(jì)劃的7月產(chǎn)量水平，單月增產(chǎn)幅度從13.5萬桶/天提高至41萬桶/天。會議聲明顯示，加速增產(chǎn)的原因是“石油市場基本面健康且前景樂觀”，并可能“促使超產(chǎn)國落實(shí)補(bǔ)償性減產(chǎn)”[5]。

　　OPEC+的增產(chǎn)決策超出市場預(yù)期。一方面，OPEC+或尚未面臨需要采取“低價(jià)保額”的外部壓力。全球油氣上游投資強(qiáng)度依然處于歷史偏低水平，2021年以來北美頁巖油企業(yè)資本開支強(qiáng)度也有所減弱。2024年以來，美國原油產(chǎn)量高位企穩(wěn)，頁巖油增產(chǎn)降速趨勢已基本確認(rèn)，非OPEC供應(yīng)增長也明顯放緩。因而我們認(rèn)為，當(dāng)前OPEC+面臨的外部競爭壓力與1985年和2014年并不可比。

　　圖表3：全球油氣上游投資占GDP比重處于相對低位

　　資料來源：OPEC，彭博資訊，中金公司研究部

　　圖表4：2024年以來非OPEC增產(chǎn)步伐已明顯放緩

　　資料來源：EIA，中金公司研究部

　　另一方面，OPEC+內(nèi)部存在一定的產(chǎn)量紀(jì)律問題，但核心成員國暫未對“減產(chǎn)挺價(jià)”存在較大分歧。年初以來需求前景不確定性上升為OPEC+整頓內(nèi)部產(chǎn)量紀(jì)律提供了更為有利的基本面條件。由于Tengiz油田產(chǎn)量大幅增長，哈薩克斯坦原油產(chǎn)量在3月提高至217萬桶/天，較去年12月增產(chǎn)約42萬桶/天，超過產(chǎn)量配額約30萬桶/天。2024年以來，哈薩克斯坦被納入額外減產(chǎn)計(jì)劃，但落實(shí)情況持續(xù)不佳，主要原因?yàn)檎疅o法對油氣公司擴(kuò)產(chǎn)行動實(shí)行有效約束。2025年3月18日，由于未落實(shí)OPEC+減產(chǎn)協(xié)議，哈薩克斯坦能源部長辭去職務(wù)[6]。3月25日，俄羅斯對黑海管道聯(lián)盟（CPC）運(yùn)輸設(shè)備采取主動限制措施，該管道運(yùn)輸約75%的哈薩克斯坦原油至黑海出口，2024年運(yùn)輸量約為138萬桶/天。但隨后由于CPC上訴俄羅斯法院成功，對于CPC管道的限制措施或難以繼續(xù)落實(shí)[7]。4月10日，哈薩克斯坦能源部再次表示將主動與油氣生產(chǎn)商談判，落實(shí)減產(chǎn)承諾并彌補(bǔ)超產(chǎn)份額[8]。

　　圖表5：哈薩克斯坦原油產(chǎn)量和產(chǎn)量配額

　　資料來源：OPEC，彭博資訊，中金公司研究部

　　圖表6：哈薩克斯坦原油生產(chǎn)和CPC管道相關(guān)進(jìn)展

　　資料來源：彭博資訊，中金公司研究部

　　但沙特和俄羅斯等OPEC+核心成員國對于“減產(chǎn)挺價(jià)”策略也并未出現(xiàn)類似于2014年和2020年的較大分歧，高油價(jià)仍為其保證財(cái)政盈余平衡的共同訴求。據(jù)IMF測算，2025年沙特財(cái)政盈余平衡油價(jià)約為84美元/桶。俄羅斯財(cái)政部表示，1Q25俄羅斯石油收入同比下降10%，油價(jià)繼續(xù)下滑可能進(jìn)一步加重財(cái)政收入壓力[9]。在OPEC+發(fā)布4月增產(chǎn)決議后，俄羅斯已公開承諾會遵守產(chǎn)量紀(jì)律，并提出“若市場條件惡化，增產(chǎn)決策可能扭轉(zhuǎn)”[10]。

　　綜合以上，我們認(rèn)為OPEC+的增產(chǎn)決策或受到政治或地緣等外部因素影響，可能加劇石油市場過剩壓力?？紤]實(shí)際產(chǎn)量計(jì)劃執(zhí)行情況，我們測算5月加速增產(chǎn)后，今年OPEC+原油產(chǎn)量的實(shí)際同比增量空間或從22萬桶/天提高至32萬桶/天。按當(dāng)前增產(chǎn)計(jì)劃，OPEC+供應(yīng)增量的集中釋放或待2026年，在地緣供應(yīng)影響不進(jìn)一步發(fā)酵的情形下，可能進(jìn)一步加重過剩壓力，我們認(rèn)為產(chǎn)量政策的后續(xù)執(zhí)行或仍存不確定性。

　　圖表7：2025年主要產(chǎn)油國財(cái)政盈余平衡油價(jià)

　　資料來源：IMF，彭博資訊，中金公司研究部

　　圖表8：OPEC+原油產(chǎn)量和產(chǎn)量配額計(jì)劃

　　資料來源：OPEC，彭博資訊，中金公司研究部

　　圖表9：OPEC歷史上四次價(jià)格戰(zhàn)回顧

　　資料來源：彭博資訊，中金公司研究部

　　北美頁巖油的成本考驗(yàn)已至，活躍鉆機(jī)數(shù)開始下降

　　過剩預(yù)期強(qiáng)化后，作為邊際生產(chǎn)者的北美頁巖油迎來成本考驗(yàn)。在3月8日發(fā)布的研究報(bào)告《石油：拋售后的底部支撐在哪？》中，我們基于21家北美頁巖油企業(yè)數(shù)據(jù)，測算得到2024年美國頁巖油產(chǎn)量75%成本分位數(shù)約為68美元/桶。1Q25達(dá)拉斯聯(lián)儲的調(diào)研結(jié)果與我們的測算基本相符。近120家美國油氣勘探企業(yè)預(yù)計(jì)，在2025年維持舊井運(yùn)營費(fèi)用所需WTI油價(jià)平均為41美元/桶，實(shí)現(xiàn)新井鉆探盈利所需WTI油價(jià)平均為65美元/桶。分產(chǎn)區(qū)看，47家二疊紀(jì)生產(chǎn)商新井鉆探盈利所需WTI油價(jià)位于45-90美元/桶區(qū)間，平均水平為65美元/桶。分公司規(guī)?？?，2025年產(chǎn)量低于1萬桶/天的生產(chǎn)商進(jìn)行舊井維持和新井鉆探所需WTI油價(jià)分別為44和66美元/桶，均高于產(chǎn)量高于1萬桶/天生產(chǎn)商的31和61美元/桶。

　　圖表10：美國主產(chǎn)區(qū)舊井維持和新井鉆探所需平均WTI油價(jià)

　　資料來源：達(dá)拉斯聯(lián)儲，中金公司研究部

　　圖表11：美國原油主產(chǎn)區(qū)新井鉆探盈利所需WTI油價(jià)

　　資料來源：達(dá)拉斯聯(lián)儲，中金公司研究部

　　圖表12：美國不同規(guī)模生產(chǎn)商維持舊井和鉆探新井所需平均WTI油價(jià)

　　資料來源：達(dá)拉斯聯(lián)儲，中金公司研究部

　　圖表13：24家美國頁巖油生產(chǎn)商成本曲線測算

　　資料來源：FactSet，中金公司研究部

　　Permian產(chǎn)區(qū)石油活躍鉆機(jī)已隨油價(jià)同步下降，環(huán)比減產(chǎn)壓力最早或在年中顯現(xiàn)。WTI油價(jià)中樞自3月以來降到65-70美元/桶區(qū)間，并在4月3日美國對等關(guān)稅政策發(fā)布后進(jìn)一步回落至65美元/桶以下，已觸及美國頁巖油新井鉆探的邊際成本，我們看到Permian產(chǎn)區(qū)的石油活躍鉆機(jī)數(shù)已進(jìn)行同步調(diào)整。由于石油活躍鉆機(jī)數(shù)在3月降至289部，我們測算Permian產(chǎn)區(qū)頁巖油產(chǎn)量或?qū)慕衲?-6月開始面臨環(huán)比減產(chǎn)壓力。截至4月11日當(dāng)周，Permian產(chǎn)區(qū)石油活躍鉆機(jī)數(shù)已進(jìn)一步降至286部，較2月底累計(jì)減少16部。與此同時(shí)，Permian產(chǎn)區(qū)舊井衰竭壓力在今年3月已進(jìn)一步增加至42.7萬桶/天，DUC井存量也基本低位企穩(wěn)。我們更新不同WTI油價(jià)中樞情形下Permian產(chǎn)區(qū)頁巖油產(chǎn)量的測算，若2-4Q25 WTI油價(jià)中樞持續(xù)低于65美元/桶，我們提示Permian產(chǎn)區(qū)全年頁巖油產(chǎn)量或同比下滑。

　　圖表14：3月以來美國活躍鉆機(jī)數(shù)已隨油價(jià)下跌而減少

　　資料來源：EIA，彭博資訊，中金公司研究部

　　圖表15：Permian產(chǎn)區(qū)舊井衰竭壓力仍在增加

　　資料來源：EIA，中金公司研究部

　　圖表16：Permian產(chǎn)區(qū)DUC井存量低位企穩(wěn)

　　資料來源：EIA，中金公司研究部

　　圖表17：不同WTI油價(jià)情形下Permian產(chǎn)區(qū)頁巖油產(chǎn)量測算

　　資料來源：EIA，中金公司研究部

　　過剩壓力挑戰(zhàn)成本支撐，下調(diào)油價(jià)中樞預(yù)測

　　一季度全球石油需求同比+1.2%，但3月以來增速邊際放緩。據(jù)IEA及EIA數(shù)據(jù)，1Q25全球石油需求同比增長約122萬桶/天。其中，1-2月需求表現(xiàn)超出市場預(yù)期，美國成品油消費(fèi)保持3%以上的同比增速，我國成品油表觀消費(fèi)也同比增加約1.7%。但3月以來，需求增長邊際有所放緩，美國成品油消費(fèi)同比下降約1.2%、OECD歐洲同比下降約0.1%，印度成品油消費(fèi)連續(xù)2個(gè)月同比下降，3月降幅進(jìn)一步擴(kuò)大至3.1%。

　　圖表18：1Q25全球石油需求同比+1.2%

　　資料來源：IEA，EIA，國家統(tǒng)計(jì)局，海關(guān)總署，中金公司研究部

　　圖表19：3月以來主要國家成品油消費(fèi)增長邊際趨緩

　　資料來源：IEA，EIA，國家統(tǒng)計(jì)局，海關(guān)總署，中金公司研究部

　　貿(mào)易政策不確定性壓制經(jīng)濟(jì)增長前景，下調(diào)今明兩年全球石油需求增長預(yù)期。3月以來，美國關(guān)稅政策不確定性抬升，或影響今明兩年的經(jīng)濟(jì)增長前景。參考OECD在3月17日更新的經(jīng)濟(jì)增長預(yù)測[11]，基準(zhǔn)情形下，我們將2025年全球石油需求增長空間從123萬桶/天下調(diào)至103萬桶/天，對應(yīng)全球?qū)嶋HGDP增速從3.3%下調(diào)至3.1%。參考OECD對2026年全球?qū)嶋HGDP增速3%的預(yù)測，我們預(yù)計(jì)明年全球石油需求增量約為102萬桶/天。其中，考慮對等關(guān)稅政策執(zhí)行仍存不確定性，其不利影響并未完全納入，我們也對進(jìn)一步的需求沖擊進(jìn)行了分情形測算。

　　圖表20：全球石油需求和實(shí)際GDP同比增速

　　資料來源：OECD，IMF，IEA，中金公司研究部

　　圖表21：分情形測算2025年全球石油需求同比變化

　　資料來源：OECD，IMF，IEA，中金公司研究部

　　過剩壓力挑戰(zhàn)成本支撐，下調(diào)2025年油價(jià)中樞預(yù)測。供應(yīng)方面，我們預(yù)計(jì)2025年全球石油供應(yīng)同比增加約163萬桶/天。其中，OPEC+增產(chǎn)決策或受外生因素影響，但或暫未面臨需要采取“低價(jià)保額”策略的內(nèi)外部壓力，我們認(rèn)為漸近增產(chǎn)或仍為OPEC+的基準(zhǔn)路徑，并假設(shè)伊朗原油產(chǎn)量同比持平、哈薩克斯坦原油產(chǎn)量不進(jìn)一步環(huán)比增加；北美頁巖油的成本考驗(yàn)已經(jīng)開始，我們下調(diào)美國原油產(chǎn)量增速，預(yù)計(jì)頁巖油產(chǎn)量全年同比基本持平。全年平衡看，全球石油供需過剩或約67萬桶/天。我們下調(diào)2025年布倫特油價(jià)中樞至70美元/桶，2-4Q25季度中樞分別為67.5、72.5、65.0美元/桶。風(fēng)險(xiǎn)情形下，若貿(mào)易摩擦下全球經(jīng)濟(jì)增長進(jìn)一步承壓，或?yàn)橛蛢r(jià)帶來約5美元/桶的額外下跌空間。

　　初步展望2026年，需求增長和地緣風(fēng)險(xiǎn)仍存在較高不確定性，我們認(rèn)為或需分情形討論。一方面，若貿(mào)易摩擦拖累全球經(jīng)濟(jì)增長進(jìn)一步降速，布倫特油價(jià)中樞或下移至60美元/桶下方，促使高成本供應(yīng)進(jìn)一步退出。另一方面，地緣局勢對伊朗、委內(nèi)瑞拉等石油供應(yīng)的影響也仍待觀察?；仡櫶乩势盏谝蝗纹趦?nèi)，伊朗原油產(chǎn)量在2018和2019年分別同比下降23萬桶/天和121萬桶/天。2024年伊朗原油產(chǎn)量已回升至329萬桶/天，較2019年增加約94萬桶/天；原油出口恢復(fù)至170萬桶/天，較2019年增加約110萬桶/天。如果伊朗供應(yīng)的潛在減量兌現(xiàn)，我們認(rèn)為或能夠?yàn)镺PEC+進(jìn)一步釋放剩余產(chǎn)能提供更多空間，對于邊際生產(chǎn)者的成本挑戰(zhàn)可能有所緩解，在此情形下，布倫特油價(jià)中樞或有望保持在70美元/桶上方。

　　圖表22：2025-26年全球石油供需平衡預(yù)測

　　資料來源：彭博資訊，中金公司研究部

　　圖表23：伊朗和其他OPEC國家原油產(chǎn)量

　　資料來源：彭博資訊，中金公司研究部

　　[1]https：//oilprice.com/Latest-Energy-News/World-News/Oil-Prices-Crash-7-on-Trump-Tariffs-OPEC-Ramp-Up.html

　　[2]https：//www.themoscowtimes.com/2025/04/09/russian-central-bank-warns-falling-oil-prices-could-squeeze-budget-a88659

　　[3]https：//www.reuters.com/business/energy/russias-novak-says-opec-may-reverse-oil-output-hike-after-april-if-needed-2025-03-07/

　　[4]https：//www.dallasfed.org/research/surveys/des/2025/2501

　　[5]https：//www.opec.org/pr-detail/557-03-april-2025.html

　　[6]https：//www.reuters.com/business/energy/kazakhstan-removes-energy-minister-amid-tensions-with-opec-oil-majors-2025-03-18/

　　[7]https：//www.reuters.com/business/energy/caspian-pipeline-consortium-operating-two-three-black-sea-oil-loading-points-2025-04-09/

　　[8]https：//www.reuters.com/business/energy/kazakhstan-talks-with-oil-producers-about-output-cuts-ifx-reports-2025-04-10/

　　[9]https：//www.themoscowtimes.com/2025/04/09/russian-central-bank-warns-falling-oil-prices-could-squeeze-budget-a88659

　　[10]https：//www.reuters.com/business/energy/russias-novak-says-opec-may-reverse-oil-output-hike-after-april-if-needed-2025-03-07/

　　[11]https：//www.oecd.org/en/publications/oecd-economic-outlook-interim-report-march-2025_89af4857-en.html

　　Source

　　文章來源

　　本文摘自：2025年4月15日已經(jīng)發(fā)布的《石油：過剩壓力挑戰(zhàn)成本支撐》

　　郭朝輝 分析員 SAC 執(zhí)證編號：S0080513070006 SFC CE Ref：BBU524

　　李林惠 分析員 SAC 執(zhí)證編號：S0080524060004