【二季報】瀝青燃料油:地緣博弈加劇,供應(yīng)預(yù)期波動  第1張

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  來源:一德菁英匯

  作者:陳通/F3012946、Z0013383/

  一德期貨能源化工分析師

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瀝青市場

  供應(yīng):煉廠開工率回升,二季度產(chǎn)量預(yù)計756萬噸,同比微增0.4%(+3萬噸);委油進(jìn)口波動或擾動生產(chǎn)。

  需求:氣溫回暖支撐剛性需求,但地方財政壓力制約公路投資釋放,需求同比或持穩(wěn)。

  庫存與價格:供需緩和下總庫存趨穩(wěn),成本端受原油偏強(qiáng)支撐(地緣風(fēng)險+季節(jié)性需求),價格區(qū)間看3600-3800元/噸,庫銷比偏高限制彈性。

燃料油市場

  低硫燃料油:東西套利經(jīng)濟(jì)性下降致新加坡西半球船貨減少,但中國出口配額同比增30%(+120萬噸),供應(yīng)寬松下市場趨穩(wěn)。

  高硫燃料油:發(fā)電需求季節(jié)性回升,中東貨源流入減少疊加俄伊委供應(yīng)不穩(wěn)定性,供需結(jié)構(gòu)改善,延續(xù)“低硫弱、高硫強(qiáng)”格局。

核心驅(qū)動

  瀝青成本支撐VS需求平緩,燃料油分化邏輯延續(xù)。

  01

  內(nèi)容摘要

  展望二季度,國內(nèi)煉廠瀝青開工率或?qū)⒀永m(xù)回升態(tài)勢,瀝青供應(yīng)預(yù)計756萬噸,同比增加3萬噸或0.4%。作為地方煉廠生產(chǎn)瀝青的主要原料,委油進(jìn)口面臨新的不穩(wěn)定因素,供應(yīng)預(yù)期波動較大。隨著氣溫回升,瀝青剛性需求存在較大的改善預(yù)期,不過地方政府和建筑類央企都面臨較大財務(wù)壓力,這影響了公路領(lǐng)域投資和瀝青需求的釋放,預(yù)計二季度瀝青需求同比持穩(wěn)。我們推算二季度瀝青市場供需關(guān)系緩和,總庫存維持穩(wěn)定,將對瀝青價格構(gòu)成一定支撐。不過由于庫銷比依舊偏高,預(yù)計瀝青價格彈性較小。俄烏和中東地緣緊張局勢前景不明,特朗普關(guān)稅制裁措施擾亂石油供應(yīng)鏈,疊加需求季節(jié)性好轉(zhuǎn),原油價格預(yù)計偏強(qiáng)運(yùn)行,瀝青成本端支撐較強(qiáng),預(yù)計瀝青價格運(yùn)行區(qū)間3600-3800元/噸。

  展望二季度,新加坡船用燃料油的加注需求預(yù)計將出現(xiàn)溫和增長,由于運(yùn)費(fèi)昂貴,東西方套利經(jīng)濟(jì)下降,新加坡從西半球接收的低硫套利船貨供應(yīng)將減少,低硫燃料油供需矛盾有望緩和。不過,2025年中國第二批低硫船用燃料油出口配額較2024年增加120萬噸或30%。供應(yīng)充足之下預(yù)計低硫燃料油市場穩(wěn)定運(yùn)行為主。由于加工經(jīng)濟(jì)性和稅收政策的原因,高硫燃料油原料端需求預(yù)計疲軟,但隨著天氣逐漸變暖,季節(jié)性公共事業(yè)發(fā)電需求有望回升,來自中東高硫貨源的流入也將減少,疊加俄羅斯、伊朗和委內(nèi)瑞拉等受制裁國家高硫供應(yīng)的不穩(wěn)定性,預(yù)計低硫弱高硫強(qiáng)的格局仍將延續(xù)。

  02

  核心觀點

二季度瀝青產(chǎn)量同比增加3萬噸或0.4%;

二季度瀝青需求同比持穩(wěn);

二季度瀝青總庫存維持穩(wěn)定;

二季度瀝青價格運(yùn)行區(qū)間3600-3800元/噸;

二季度低硫弱高硫強(qiáng)的格局有望延續(xù)。

  03

  報告正文

  1. 瀝青供應(yīng)端分析

  2025年一季度國內(nèi)瀝青產(chǎn)量共計約673萬噸,同比增加47萬噸或7.5%。2025年以來瀝青總庫存水平低位,現(xiàn)貨價格在原油價格下跌中相對堅挺,煉廠利潤被動修復(fù),雖然仍處于虧損狀態(tài),但好于2024年同期,開工積極性有所提升。從各集團(tuán)瀝青供應(yīng)量來看,一季度地?zé)挳a(chǎn)量提升明顯,產(chǎn)量同比增加約30萬噸或10%,中石化及中石油等主營單位旗下煉廠產(chǎn)量同比也有所增加。

  展望二季度,在需求季節(jié)性回升的背景之下,國內(nèi)煉廠瀝青開工率或?qū)⒀永m(xù)回升態(tài)勢,瀝青供應(yīng)預(yù)計756萬噸,同比增加3萬噸或0.4%。不過,當(dāng)?shù)貢r間3月24日,美國總統(tǒng)特朗普簽署行政命令,對進(jìn)口委內(nèi)瑞拉石油的國家實施“關(guān)稅制裁”。聲明表示,自4月2日起,美國將可能對從任何直接或間接進(jìn)口委內(nèi)瑞拉石油的國家進(jìn)口的所有商品征收25%的關(guān)稅。作為地方煉廠生產(chǎn)瀝青的主要原料,委油進(jìn)口面臨新的不穩(wěn)定因素,供應(yīng)預(yù)期波動較大,需要密切關(guān)注相關(guān)動態(tài)。

  圖 1.1:山東瀝青裝置開工率

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  圖 1.2:地方煉廠瀝青產(chǎn)量(萬噸)

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  圖 1.3:地方煉廠瀝青裝置生產(chǎn)利潤(元/噸)

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  圖 1.4:中國瀝青供應(yīng)量及預(yù)測(萬噸)

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  2. 瀝青需求端分析

  2025年一季度,道路施工處于淡季,瀝青需求表現(xiàn)一般,不過低庫存下部分補(bǔ)庫行為支撐煉廠出貨,瀝青需求同比增加約50萬噸或8.8%。

  瀝青需求與公路建設(shè)投資進(jìn)度及階段性項目開工有直接關(guān)聯(lián),其中基建投資是需求的核心驅(qū)動力。2025年1-2月全國公路建設(shè)固定資產(chǎn)投資增速為-7.15%,連續(xù)兩年同比下降。交通部目前并未公布2025年全國交通投資目標(biāo),但從各地政府設(shè)定的投資目標(biāo)來看,江蘇、河北、湖北等地均設(shè)定了高于2024年完成額的投資目標(biāo)。但也有安徽、江西、河南等部分地區(qū)2025年目標(biāo)值低于2024年??傮w來看,2025年交通領(lǐng)域保投資的壓力依然較大。

  展望二季度,隨著氣溫回升,瀝青剛性需求存在較大的改善預(yù)期,不過公路投資以地方政府和建筑類央企為主,當(dāng)前兩者都面臨較大財務(wù)壓力,這影響了公路領(lǐng)域投資和瀝青需求的釋放,預(yù)計二季度瀝青需求同比持穩(wěn)。

  圖 2.1:中國瀝青周度隱含需求(萬噸)

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  圖 2.2:全國公路建設(shè)固定資產(chǎn)投資增速同比(%)

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  3. 瀝青庫存端分析

  截至2025年一季度末,全國煉廠庫存處于五年同期低位水平。從區(qū)域結(jié)構(gòu)上看,華北山東煉廠瀝青庫存率相對最高,華東、東北煉廠庫存率壓力不大。從產(chǎn)業(yè)鏈結(jié)構(gòu)上看,全國煉廠庫存率不到30%壓力較小,而全國瀝青社會庫存率不到35%,壓力依舊可控。

  圖 3.1:瀝青煉廠庫存率

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  圖 3.2:華北山東煉廠庫存率

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  按照二季度瀝青供應(yīng)同比增加0.4%,需求同比持穩(wěn)的預(yù)期,我們推算二季度瀝青市場供需關(guān)系緩和,總庫存維持穩(wěn)定,將對瀝青價格構(gòu)成一定支撐。不過由于庫銷比依舊偏高,預(yù)計瀝青價格彈性較小,成本端影響權(quán)重加大。

  圖 3.3:瀝青社會庫存率

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  圖 3.4:全國瀝青總庫存及預(yù)測

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  4. 瀝青成本端分析

  由于瀝青是原油加工過程的一種產(chǎn)品,故瀝青價格走勢與原油走勢有直接的正相關(guān)性。2025年以來,成本端國際原油價格整體寬幅震蕩走勢,瀝青價格也處于區(qū)間運(yùn)行。不過因進(jìn)口燃料油消費(fèi)稅抵扣新規(guī)的影響,瀝青價格表現(xiàn)相對原油偏強(qiáng)。

  聲稱“24小時結(jié)束俄烏沖突”的特朗普,自再次擔(dān)任美國總統(tǒng)后,一直在斡旋俄烏談判。但俄烏和談進(jìn)程還未涉及領(lǐng)土、烏克蘭加入北約、烏克蘭戰(zhàn)后安排這三大核心議題。如果美國作為中間人無法成功彌合俄烏雙方巨大的底線差異,或者俄烏雙方?jīng)]有就實現(xiàn)和平做出妥協(xié)讓步,俄烏沖突很有可能仍將持續(xù)。美國總統(tǒng)特朗普表示,如果因俄羅斯的原因?qū)е露頌醪荒苓_(dá)成?;饏f(xié)議,美國可能對俄羅斯石油買家征收“二級關(guān)稅”。他表示已致信伊朗最高領(lǐng)袖哈梅內(nèi)伊,敦促伊朗方面就伊核問題與美國進(jìn)行談判,并發(fā)出威脅,稱“談不攏就轟炸”。對此,伊朗表示,如果美國這樣做,伊朗將給予嚴(yán)厲回應(yīng)。此外,美國將對購買委內(nèi)瑞拉石油和天然氣的國家征收25%的“二級關(guān)稅”,以懲罰委內(nèi)瑞拉向美輸出非法移民。

  展望二季度,俄烏和中東地緣緊張局勢前景不明,特朗普關(guān)稅制裁措施擾亂石油供應(yīng)鏈,疊加需求季節(jié)性好轉(zhuǎn),原油價格預(yù)計偏強(qiáng)運(yùn)行,瀝青成本端支撐較強(qiáng)。

  圖 4.1:俄羅斯海運(yùn)石油出口量(萬桶/日)

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  圖 4.2:委內(nèi)瑞拉和伊朗原油產(chǎn)量(千桶/日)

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  5. 地緣因素影響加大,關(guān)注供應(yīng)預(yù)期變化

  展望二季度,國內(nèi)煉廠瀝青開工率或?qū)⒀永m(xù)回升態(tài)勢,瀝青供應(yīng)預(yù)計756萬噸,同比增加3萬噸或0.4%。作為地方煉廠生產(chǎn)瀝青的主要原料,委油進(jìn)口面臨新的不穩(wěn)定因素,供應(yīng)預(yù)期波動較大。隨著氣溫回升,瀝青剛性需求存在較大的改善預(yù)期,不過公路投資以地方政府和建筑類央企為主,當(dāng)前兩者都面臨較大財務(wù)壓力,這影響了公路領(lǐng)域投資和瀝青需求的釋放,預(yù)計二季度瀝青需求同比持穩(wěn)。我們推算二季度瀝青市場供需關(guān)系緩和,總庫存維持穩(wěn)定,將對瀝青價格構(gòu)成一定支撐。不過由于庫銷比依舊偏高,預(yù)計瀝青價格彈性較小。俄烏和中東地緣緊張局勢前景不明,特朗普關(guān)稅制裁措施擾亂石油供應(yīng)鏈,疊加需求季節(jié)性好轉(zhuǎn),原油價格預(yù)計偏強(qiáng)運(yùn)行,瀝青成本端支撐較強(qiáng),預(yù)計瀝青價格運(yùn)行區(qū)間3600-3800元/噸。

  6. 低高硫燃料油價差連創(chuàng)新低,低硫弱高硫強(qiáng)的格局或?qū)⒀永m(xù)

  2025年1-2月新加坡船用燃料油總銷量為863.3萬噸,較2024年同期減少78.2萬噸或8.3%。1-2月為傳統(tǒng)季節(jié)性需求淡季,新加坡到港加油船舶數(shù)量明顯下降,市場心態(tài)偏弱,船加油需求下降。此外,美國對中國加征關(guān)稅導(dǎo)致集裝箱船運(yùn)活動減少,影響整體船用燃料需求。另外,紅海地區(qū)船只遭襲事件有所減少,也一定程度上利空新加坡船加油需求。

  2025年3月,新加坡低高硫燃料油價差持續(xù)收窄,并一度創(chuàng)下近五年新低。低硫方面,受巴西到港量增加影響,3月來自西方的低硫燃料油套利貨明顯增加。供應(yīng)充足,而下游船用燃料油交投卻持續(xù)疲軟,低硫燃料油基本面進(jìn)一步承壓。高硫方面,3月高硫燃料油現(xiàn)貨溢價的上漲吸引了大量來自中東和西方市場的套利貨供應(yīng)流入亞洲市場,不過來自俄羅斯和伊朗等國的高硫燃料油有所減少,支撐高硫市場高位震蕩運(yùn)行。

  展望二季度,新加坡船用燃料油的加注需求預(yù)計將出現(xiàn)溫和增長,由于運(yùn)費(fèi)昂貴,東西方套利經(jīng)濟(jì)下降,新加坡從西半球接收的低硫套利船貨供應(yīng)將減少,低硫燃料油供需矛盾有望緩和。不過,2025年中國第二批低硫船用燃料油出口配額520萬噸正式下發(fā),較2024年第二批增加120萬噸或30%。供應(yīng)充足之下預(yù)計低硫燃料油市場穩(wěn)定運(yùn)行為主。由于加工經(jīng)濟(jì)性和稅收政策的原因,高硫燃料油原料端需求預(yù)計疲軟,但隨著天氣逐漸變暖,季節(jié)性公共事業(yè)發(fā)電需求有望回升,來自中東高硫貨源的流入也將減少,疊加俄羅斯、伊朗和委內(nèi)瑞拉等受制裁國家高硫供應(yīng)的不穩(wěn)定性,預(yù)計低硫弱高硫強(qiáng)的格局仍將延續(xù)。

  圖 6.1:新加坡船用燃料油銷量(千噸)

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  圖 6.2:新加坡低高硫燃料油價差(美元/噸)

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  編輯:王舟青

  審核:趙洪虎/F0303315、Z0012132/

  復(fù)核:何牧

  報告完成日期:2025年4月1日

  交易咨詢業(yè)務(wù)資格:證監(jiān)許可〔2012〕38號

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